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煤炭行业卓越推:兖州煤业(600188)、陕西煤业(6

时间:2018-12-15 02:27来源:未知 作者:站长 点击:
1、煤炭需求端:电厂需求进入淡季运行。本周沿海六大电厂日耗小幅增加,周内六大电日耗均值53.19 万吨,较上周的50.94 万吨增加2.25 万吨,增幅4.42%,较17 年同期的66.15 万吨下降12.9

  1、煤炭需求端:电厂需求进入淡季运行。本周沿海六大电厂日耗小幅增加,周内六大电日耗均值53.19 万吨,较上周的50.94 万吨增加2.25 万吨,增幅4.42%,较17 年同期的66.15 万吨下降12.96 万吨,降幅19.59%;11 日六大电日耗为57.05 万吨,周环比增加4.85 万吨,增幅9.29%,同比下降7.05 万吨,降幅11%,可用天数为26.11 天,较上周同期下降2.87 天。本期重点电厂日耗317 万吨,较上期增加26 万吨,增幅8.93%;较17 年同期减少16.4 万吨,降幅4.92%。

  2、煤炭供给端:从库存水平来看,本周国内重要港口(秦皇岛、曹妃甸、广州港、京唐东港)库存进一步去化,周内库存水平均值1404.55 万吨,较上周的1597.43 万吨下降192.88 万吨,降幅12.07%;从下游电厂库存来看,本周六大电厂煤炭库存均值1,495.04 万吨,较上周下降17.92 万吨,降幅1.18%,较17年同期增加460.58 万吨,增幅44.52%,一方面六大电厂不惜高库存带来的成本增加,以避免17 年冬季煤炭短缺的情况再次发生,也说明了今年以来煤炭供给及运力的增幅较为有限,另一方面,高库存也在一定程度上透支了冬储行情;本期全国重点电厂库存7923 万吨,较上期增加266 万吨,增幅3.47%,较17 年同期增加1123 万吨,增幅16.51%。此外,进口煤政策未如前期市场预期的放松进口,今年1-8 月煤炭进口量2.03 亿吨,按照全年进口总量不超过去年的额度上限(2.71 亿吨),今年9-12 月剩余进口额度仅剩6,794.0万吨,意味着9-12 月的月均进口量需控制在1698.5 万吨以内,较去年同期减少630.25 万吨/月,冬季消费旺季时进口煤对内贸煤的补充作用将大幅下降,下游采购需求急速转向内贸市场。另一方面,国内海上煤炭运价指数稳步上行,本期运价指数报收于1238.39 点,与上期相比上行9.41 点,涨幅为0.77%,其中,秦皇岛至广州航线 万吨船舶的煤炭平均运价环比上行1.3 元/吨至51.3 元/吨;秦皇岛至上海航线 万吨船舶的煤炭平均运价环比上行1.7 元/吨至42.1 元/吨。

  3、煤焦板块:焦炭方面,国庆节后少数贸易商进行适当补库及钢厂方面整体需求尚可,焦企前期库存得到适当消化,由于库存有所下降,山西多家焦企对焦炭出厂价格提涨100 元/吨左右,但目前仅限于部分超跌资源对贸易商有提涨行为。钢厂方面,现阶段主流钢厂焦炭库存稳步上升,下游对部分前期跌幅不到位的焦炭品种仍有打压情绪,市场陷入僵持,预计短期主流市场以稳为主。焦煤方面,伴随大矿价格上涨,部分销售较好的中高硫地方煤矿存在补涨行情,涨幅在30-50 元/吨,其它煤种价格基本持稳。下游对于中低硫主焦煤补库仍相对积极,矿方订单充裕,但考虑到焦炭市场未有明显转好迹象,价格暂时以稳为主。进口煤方面,甘其毛都口岸于4 日恢复正常通关,近日通关量维持在1200-1300 辆车左右,较节前无明显变化,口岸价格仍较为稳定。

  4、我们看到,国庆假期前后国际原油价格出现了明显上扬,截止11 日布伦特原油价格较9 月中下旬上涨了1.46 美元/桶,涨幅在1.9%左右。根据近期我们对国际油价和煤价的相关性研究(具体请参见9 月13 日信达证券公开发布的深度研究报告《煤炭价格与国际油价相关性研究》),煤炭与原油价格波动具有较强的一致性,国际煤炭与原油价格影响机制来自于能源替代的直接影响和宏观传导的间接影响,一方面,煤炭与原油作为两大最重要化石能源存在部分替代关系,另一方面,原油价格通过影响宏观经济来间接的影响煤炭价格。页岩油革命后,两者相关性提高,2014 年6 月后原油价格每上涨1%,煤炭价格将上涨0.41%。10 月或将是煤炭估值修复的重要窗口期,建议弱化个股,对煤炭板块分煤种进行整体性集中配置。动力煤如兖州煤业(重点推荐)、陕西煤业(重点推荐)、中国神华(重点推荐)、阳泉煤业、大同煤业等,炼焦煤如西山煤电、平煤股份、潞安环能、冀中能源、开滦股份、盘江股份等。

  核心推荐理由:1、并购联合煤炭后兖煤澳洲业绩反转,实现超预期大幅增长。2017 年9 月兖州煤业控股子公司兖煤澳洲收购联合煤炭完成交割,同年11 月莫拉本二期低成本井工矿产能800 万吨正式投产,于18-19 年逐步释放产量。兖煤澳洲权益产量由16 年的2000 万吨左右明显提升至18 年的3700 万吨左右。上半年公司并表兖煤澳洲权益商品煤产量1698.4 万吨,同比大增160.85%(1047.3 万吨),占公司上半年产量增量的75.98%。兖煤澳洲上半年商品煤综合售价613.29 元/吨,同比增27.69%(133.01 元/吨),增幅显著领先国内。吨煤毛利335.32 元/吨,同比增42.14%(99.42 元/吨)。兖煤澳洲上半年煤炭业务毛利率54.68%,同比增5.54 个pct,毛利率仅次于山东本部,增幅领先国内。上半年兖煤澳洲(100%权益)实现税前利润5.39 亿澳元、税后利润3.61 亿澳元,去年同期亏损,业绩超预期大幅增长。

  2、陕蒙基地产量、效益如期稳步释放,仍有提升空间。陕蒙基地(鄂尔多斯能化和昊盛煤业)上半年煤炭产量同比增加51.96%(333.4 万吨)至975 万吨,占公司上半年产量增量的24.19%,其中昊盛煤业的石拉乌素煤矿受环保安全政策影响,产量同比下降23.8 万吨(11.28%)。上半年陕蒙基地吨煤综合售价269.31 元/吨,同比增8.65%(21.45 元/吨);吨煤毛利110.57 元/吨,同比降4.57%(5.29 元/吨)。陕蒙基地合计毛利10.31 亿元,同比增49.42%(3.41 亿元),毛利率41.06%,同比降5.69 个pct。随着石拉乌素煤矿生产回归正常,陕蒙基地的煤炭产量仍有增长空间,有望摊薄吨煤成本,进一步提升效益。

  3、煤炭售价稳步上扬,成本小幅增加,主营煤炭业务盈利能力继续提升。受益于商品煤销量和售价的提高,上半年煤炭板块实现销售收入309.44 亿元,同比增加50.05%。上半年,商品煤产量同比增39.7%至4850万吨,商品煤销量同比增33.1%至5550.4 万吨,其中自产煤4755.6 万吨,同比增42.85%(1426.7 万吨),贸易煤量减少,煤炭业务质量有所提升。上半年公司煤炭综合售价539.25 元/吨,同比增6.47%(32.76 元/吨),其中自产煤综合售价531.56 元/吨,同比升10.31%(49.69 元/吨)。综合煤炭成本288.66 元/吨,同比降4.12%(12.41 元/吨),自产煤吨煤成本244.79 元/吨,同比增7.94%(18.01 元/吨),主因自有矿井人员工资和安全环保投入有所增加,而贸易煤采购成本降低。公司吨煤毛利250.59 元/吨,同比增21.99%(45.17 元/吨);自产煤吨煤毛利286.78 元/吨,同比增12.42%(31.68 元/吨)。自产煤和贸易煤的盈利均明显提升。煤炭业务毛利146.32 亿元,同比增59.25%(54.44 亿元);板块毛利率47.28%,同比增加2.73 个pct;毛利占比91.77%,同比降1.4 个pct,原因是煤炭板块之外的煤化工板块、金融板块全面开花,盈利同步提升。

  4、公司业务瘦身健体,营收质量明显改善,多因素致公司费用较大幅度增加,业绩依然保持高速增长。公司上半年营收763.08 亿元,同比降5.52%(43.16 亿),主要原因是公司强化主业,在煤炭、甲醇业务等主业营收增加的同时,控制了低毛利率的非煤贸易业务,后者收入同比下降154.22 亿元(降幅26.41%)。上半年公司毛利159.44 亿元,同比大幅增加61.64%(60.8 亿元);综合毛利率20.89%,同比增8.66 个pct。公司业务进一步向主业集中,瘦身健体,营收质量大幅提高。上半年公司三费合计80.04 亿元,同比增68.15%(32.44 亿元);期间费用率10.40%,同比增4.59 个pct。其中销售费用同比增99.11%(14.49亿元)至29.11 亿元,管理费用同比增55.62%(11.28 亿元)至31.56 亿元,财务费用同比增52.52%(6.67亿元)至19.37 亿元。销售费用的增加主要因为兖煤澳洲煤炭销量增加影响运输、港口费用同比增7.35 亿元,以及兖煤澳洲、兖煤国际按销售收入比例支付的资源特许权使用费(ROYALTY)同比增5.29 亿元,2018 年兖州澳洲并表产量同比明显增长,澳洲煤炭价格持续高位的背景下,预计下半年公司销售费用同比继续提升,环比较为稳定。管理费用的增加主要因为一次性计提社会保险费10.16 亿元,该部分费用为非经常性费用,下半年管理费用环比或将明显降低。尽管上半年公司三费大幅增加,在煤炭、甲醇主业向好,金融布局收益显著的情况下,公司仍实现归母净利润43.41 亿元,同比增34.09%(11.52 亿元);扣非归母净利润为45.34 亿元,同比增53.41%(15.6 亿元);ROE 7.57%,同比提高1.27 个pct。

  5、甲醇业务量价齐增,规模效应降低单位成本,化工板块业绩亮眼。上半年公司甲醇产量同比增长8.31%(6.1 万吨)至79.5 万吨,销量同比增长10.74%(7.7 万吨)至79.4 万吨。上半年公司甲醇综合售价2107.89元/吨,同比增15.26%(279.05 元/吨)。与此同时,产量的增长降低了甲醇的单位生产成本,上半年公司甲醇单位毛利758.16 元/吨,同比大增81.79%(341.11 元/吨)。上半年公司甲醇量价齐升带来甲醇业务实现收入16.74 亿元,同比增27.64%(3.62 亿元);实现毛利6.02 亿元,同比增101.31%(3.03 亿元);毛利率35.97%,同比增13.16 个pct,盈利能力明显提升。石油、天然气等上游生产资料价格高企,人民币汇率走低进口受阻,甲醇供给端受到抑制,今年甲醇价格有望保持高位,公司甲醇板块的高盈利水平有望维持。

  6、公司现金盈利能力强,账面未分配利润高,杠杆率适中,资本开支已趋下行,具备未来高分红潜力。上半年公司经营性净现金流95.63 亿元,同比大幅增加74.82 亿元或359.54%。上半年期末公司资产负债率为58.94%,杠杆率适中,因去年下半年并购联合煤炭贷款,二季度所有者权益减少,负债率年内略提高(+0.93 个pct),仍明显低于上年水平,且公司部分债务拟通过定增方式募集资金偿还,下半年负债水平有望继续降低。当前陕蒙基地、澳洲基地的煤矿基本投建完成,未来公司资本开支有望明显下降。公司章程规定分红率为30%,基于公司的成长性和现有现金流情况,即便按照基本分红率下的股息率也较为可观,考虑到债务稳中趋降、资本开支进入下行期,未来一到两年存在高比例分红进一步提升股息率的潜力。

  盈利预测和投资评级:我们预计公司18、19、20 年EPS 分别为1.91 元、2.26 元、2.65 元,维持公司“买入”投资评级。

  核心推荐理由:1、核心提要:我们认为当前市场虽认识到陕煤资源优、盈利强,但从估值角度仍然低估了其资源禀赋优势给其带来的核心竞争力与竞争壁垒,更低估了其作为西部龙头的资源整合潜力与内在发展潜力,尤其在“十三五”煤炭行业周期性向好的态势下,当前标的无论从静态还是动态看,无论从国内还是国际看,都属于严重低估。

  2、煤炭量价齐升下盈利能力继续增强。2018 年上半年公司原煤产量同比增长6.55%至5271 万吨;商品煤销量同比增长2.94%至6541 万吨。上半年公司商品煤综合售价372.75 元/吨,同比上升10.25 元/吨,增幅2.83%,其中自产煤售价366.86 元/吨,同比上升11.03 元/吨,增幅3.10%;贸易煤售价393.95 元/吨,同比上升11.64 元/吨,增幅3.04%;公司原选煤完全单位成本为173.24 元/吨,同比上升4.53 元/吨,增幅2.69%。2018 上半年,公司煤炭业务实现收入251.81 亿元,占总收入的95.95%,同比增加4.44 亿元,增幅1.79%;铁路运输业务实现收入3.44 亿元,占总收入的1.31%,同比增加0.51 亿元,增幅17.41%;其他业务实现收入7.18 亿元,占总收入的2.74%,同比增加1.62 亿元,增幅29.14%。公司煤炭板块盈利能力继续增强。

  3、18 年上半年公司费用降低,盈利能力提升,关键经营指标持续改善。得益于公司运输费用的降低以及贷款减少带来利息支出下降,18 年上半年公司三费总额31.89 亿元,同比下降18.8%,其中销售费用10.38亿元,同比降46%,财务费用0.7 亿元,同比降50.27%,管理费用20.81 亿元,同比增11.69%。报告期内,公司负债率44.86%,较去年同期下降2.48 个pct,,公司资产负债表不断优化。上半年公司销售毛利率54.68%,同比提高0.23 个pct,盈利能力继续提高,这主要得益于公司提高长协比例来稳定销售、降低有息负债带来的公司费用的降低。现金流量利息保障倍数70.96 倍,较去年同期的32.6 倍和17 年底的48.1倍大幅提升,偿债能力不断提升。公司营业周期(存货周转天数+应收账款周转天数)44.93 天,连续8 个季度下降,公司营运能力持续提升。

  4、下半年将开启产量集中释放期。公司控股在建矿井小保当矿(权益占比60%),一期设计1500 万吨,核准产能800 万吨,二期设计1300 万吨,核准产能800 万吨,实际建设的能力在3500 万吨;目前建设进展顺利,预计今年9 月一期出煤,二期明年9 月出煤,月度出煤量能够稳定在100 万吨的水平时,该投资进行转固。此外,公司参股的袁大滩矿也已经基本建成,今年规划产量200 万吨,公司持有中能煤田公司34%股权,中能煤田持有袁大滩矿业公司90%股权,公司间接持股31%,袁大滩矿不并表,按权益法核算投资收益,核定产能500 万吨,位于神府矿区,根据我们测算,按照当前煤价下预计吨煤净利在150 元左右,从未来优质资源产能释放的角度来看,公司正处于低成本优质资源的释放期。

  5、2019 年蒙华铁路打通“北煤南下”大通道,“铁路+管道”双管齐下将突破运输瓶颈制约,大幅提升公司销售半径和能力,降低销售费用,提升盈利能力。公司未来销售增长点将重点在西南和华南地区,围绕“两带”(东出海进江和南下辐射长江经济带)战略市场布局,在“两湖一江”及西南地区推动跨省域能源合作,上半年公司煤炭入渝量突破400 万吨;不断提升中长协兑现率,市场集中度和用户支撑度显著提升。另一方面,19 年建成通车的“蒙华”铁路投运将大幅提升陕西省煤炭外运能力,降低陕西省煤炭运输成本和销售费用。此外,靖神铁路连通“蒙华”,将打通公司矿区运输通道,进而提升蒙华铁路对公司的价值。神渭管道目前是世界设计距离最长也是我国第一条长距离输煤管道,由陕西煤业打造。预计建成后将极大缓解铁路、公路煤炭运力不足的问题,有效疏通神府矿区新增煤炭产能外运的瓶颈。经过我们初步测算,陕煤通过蒙华铁路运输煤炭至“两湖一江”的运费将下降约40~50 元/吨,降幅在17-22%左右,公司营运及盈利能力将大幅提升。

  6、盈利大幅改善,现金流十分充沛,资本开支及负债逐步降低,未来高额分红潜力较大。2016 年以来业绩触底回升,2018 年上半年业绩继续提升,实现归母净利59.44 亿元(YOY8.61%)。2017 年公司现金分红41.8 亿元,分红率40%,基于7.55 元收盘价(8 月9 日),股息率5.01%,我们按照公司历史分红率32.61%,基于我们的盈利预测模型,按照7.55 元收盘价(8 月9 日)得出公司18-20 年的股息率分别为5.17%、5.63%、6.30%。伴随公司盈利能力大幅提升,经营性现金流净额大幅提升至2018 年上半年的63.52 亿元(YOY9.88),同时公司有息负债279.11 亿元,上半年公司大幅压缩贷款,财务费用快速下滑50.27%,资产负债率44.86%,低于煤炭开采上市公司平均的49.87%,伴随陕北基地开发跨过投资顶峰期,公司资本开支已连续2 年下降。展望18、19、20 年,公司自由现金流充沛,在继续降杠杆的同时,具备更为充分的的现金分红能力,公司自2014 年上市以来分红较为积极,平均分红率32.61%。从现金流角度,公司具备进一步提高分红比例的能力,未来高额分红潜力较大。

  盈利预测和投资评级:我们预计公司18、19、20 年EPS 分别为1.20、1.30、1.46 元,维持公司“买入”

(责任编辑:站长)
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